O marco regulatório dos fundos de investimento e a nova estrutura de classes e subclasses de cotas

Em 23/12/22, a CVM - Comissão de Valores Mobiliários publicou o que vem sendo chamado de "marco regulatório dos fundos de investimento": a Resolução CVM 175 (Resolução 175), cuja vigência iniciou-se, de uma forma geral, em 2/10/23 (com exceção de alguns dispositivos que entrarão em vigor em prazos específicos)¹.

Dentre as principais mudanças promovidas pela Resolução 175, destaca-se a possibilidade de criação de classes e subclasses de cotas dentro de um mesmo fundo de investimento, com patrimônios segregados e direitos e obrigações distintos. Tal mudança, que terá efeitos práticos relevantes no mercado de fundos, entrará em vigor em 1/10/24.

A previsão regulatória decorre do tratamento conferido ao tema pela lei 13.874/19, chamada de LLE - Lei da Liberdade Econômica, que consolidou e definiu alguns caminhos importantes para o tratamento legal dado aos fundos de investimento, tendo o instituto ganhado, inclusive, um capítulo próprio no Código Civil (Capítulo X do Título III "Da Propriedade", arts. 1.368-C ao 1.368-F). O art. 1.368-D do Código Civil estabeleceu a possibilidade de o regulamento do fundo prever classes de cotas com direitos e obrigações distintos, com patrimônios segregados para cada classe (inciso III), inovação que foi introduzida, no âmbito regulatório, pelo art. 5º da Resolução 175².

Um mesmo fundo de investimento poderá oferecer, assim, classes com possibilidade de resgate ou não (abertas ou fechadas)³, e, ainda dentro da mesma classe de cotas, subclasses com características diferentes, como o público-alvo, os prazos e as condições de aplicação, a amortização e o resgate, as taxas de administração aplicáveis, a gestão, a máxima de distribuição e o ingresso e saída de cotistas⁴.

Caberá, assim, ao regulamento do fundo determinar a quantidade de cotas, classes e subclasses que serão emitidas, indicando suas características próprias. Permanecerá possível, de toda forma, a constituição de fundos com classe única, assim como o registro de novas classes durante o funcionamento do fundo.

Com esse redesenho de regras, o regulamento passa a ser composto por uma parte geral (aplicável a todas as classes e subclasses) e partes especiais (anexos) para reger o funcionamento específico de cada uma das classes, dispondo sobre as suas particularidades, assim como apêndices para cada uma das subclasses, se existentes⁵.

Essa nova alternativa regulatória provocará mudanças relevantes na indústria dos fundos, que, hoje, precisam constituir veículos de investimento separados para obter segregação patrimonial e estabelecer diferentes características aos produtos, o que gera replicação de custos e uma estrutura mais onerosa. Tudo isso para, muitas vezes, os inúmeros fundos criados estarem todos sob a mesma estratégia de investimento.

Com o novo regime, no caso de um fundo com várias classes de cotas, cada uma delas passa a ser detentora de um CNPJ em separado, o que reforça operacionalmente a segregação de patrimônio. O fundo, nesse desenho, passa a atuar como um "guarda-chuva", abarcando diferentes classes que o integram e que são as detentoras diretas dos ativos e passivos, cabendo, inclusive, a cada classe ter as suas respectivas demonstrações financeiras⁶ e escriturações contábeis, enfatizando a separação das responsabilidades⁷.

É importante notar, entretanto, que embora as classes possam ser abertas ou fechadas, não são permitidas classes híbridas, ou seja, classes que possuam subclasses abertas e fechadas. Isso porque as subclasses não são formal e operacionalmente estruturas autônomas, sem patrimônio e CNPJ próprios, de modo que um regime híbrido, nas palavras do regulador, "implicaria na [sic] utilização de um mesmo patrimônio para garantir a liquidez de uma parcela dos condôminos somente"^8-9.

A coexistência de classes de cotas em um mesmo fundo pressupõe que todas pertençam à mesma categoria de fundos, sendo vedada a criação de classe que altere o regime tributário do fundo ou de suas demais classes (art. 5º, §1º da Resolução 175¹⁰).

Entende-se por categoria de fundos a classificação decorrente da política de investimentos do fundo, conforme previsto nos Anexos Normativos da Resolução 175, observado que cada Anexo Normativo disciplina uma única categoria (art. 3º, VIII) - ou seja, são diferentes categorias de fundos, por exemplo, FIFs, FIDCs, FIIs, FIPs, Fundos Previdenciários, etc. 

Da leitura combinada dos dispositivos supracitados, extrai-se uma importante conclusão: será admitida a coexistência de diferentes classes de cotas em determinado fundo de investimento, desde que todas elas pertençam à mesma categoria de fundos. Isto significa que não será possível constituir, por exemplo, um fundo em que uma classe seja FIF e outra FIDC.

A vedação à criação de classes de cotas que alterem o tratamento tributário do fundo ou de suas demais classes se dá pelo fato de que a legislação em vigor faz referência apenas à tributação dos fundos em si, sem fazer referência às classes.

 Considerando esse cenário, a convivência de classes de cotas sujeitas a regimes tributários distintos dentro de um mesmo fundo frustraria as expectativas do mercado com relação à segregação patrimonial decorrente do modelo de classes de cotas na medida em que, para fins de incidência da tributação, não haveria duas classes de cotas distintas com patrimônio segregado, mas sim a possível somatória de patrimônios consolidados em um único ente (o fundo de investimento).

Nesse contexto, o PL 2.130/23, em tramitação perante a Câmara dos Deputados, propõe uma mudança para que a tributação passe a incidir exclusivamente sobre cada classe do fundo. Essa alteração legislativa poderia autorizar uma futura flexibilização regulatória para permitir a constituição de classes de cotas sujeitas a tratamentos tributários distintos, o que maximizaria os efeitos esperados com a implementação da estrutura de classes de cotas^11-12.

Como dito, as regras referentes à implementação da estrutura de classes e subclasses de cotas de fundos de investimento entram em vigor em 1/10/24 (art. 140, §2º da Resolução 175). Os fundos já existentes serão automaticamente considerados como constituídos na forma de classe única de cotas quando da entrada em vigor das regras, devendo o administrador atualizar o cadastro na CVM em função da sua adaptação à nova regulamentação (art. 136 da Resolução 175).

Logo, embora a Resolução 175 tenha buscado, de modo acertado, equilibrar estruturas mais flexíveis e menos onerosas, é natural, com isso, que sejam criadas algumas possíveis distorções. Fato é que, de um modo geral, as alterações aqui ressaltadas tendem a gerar ganho de eficiência aos fundos.