A cláusula de indenização nos contratos de M&A como mecanismo de alocação de riscos

Indenizar significa reparar financeiramente o dano decorrente da prática de um ato ilícito. Tal dever jurídico vem previsto de maneira genérica e abstrata na lei e, por isso, dificilmente mostra-se suficiente para atender às particularidades de cada operação de aquisição de empresa ou aos interesses e às necessidades das partes envolvidas.

Isso porque as regras de indenização, nos contratos de M&A, não são simples instrumentos de preservação e reparação do patrimônio afetado. Apresentam, na verdade, a função de autêntico mecanismo de alocação de riscos entre as partes, com propósito de viabilizar e otimizar o valor da operação, bem como incentivar comportamentos saudáveis das partes no tratamento de contingências e prejuízos.

Dada a complexidade que envolve a alocação de risco entre partes, não é à toa que a cláusula de indenização costuma ser objeto de intensa negociação.

Uma das principais dificuldades enfrentadas diz respeito à diferente percepção que comprador e vendedor possuem a respeito dos riscos. Afinal, o risco - entendido como a probabilidade de materialização de um evento futuro e incerto com efeito adverso sobre uma ou ambas partes - representa incerteza, a qual os contratantes tendem a mensurar e precificar de acordo com suas convicções e interesses pessoais.

Diante desse quadro, a prática de mercado tem consistido na utilização de determinados critérios de indenização que as partes julguem ser mais eficientes e racionais ao seu caso concreto. Um deles é que o ônus da indenização deve recair sobre o contratante que ostenta maior capacidade de mitigação do risco, isto é, aquele mais apto a suportar ou prevenir uma eventual materialização ou agravamento do prejuízo.

Outro popular critério consiste em atribuir responsabilidade à parte que apresenta maior nível de informação em relação ao risco - pois seria ela, entre os contratantes, a pessoa com melhores condições de avaliar e precificar esse risco. A propósito, é essa mesma assimetria informacional a respeito de riscos, naturalmente existente entre comprador e vendedor, que explica o emprego da regra segundo a qual o vendedor fica responsável pelos passivos e contingências passados, e o comprador pelos futuros, tendo como referência o dia do fechamento da transação.

Há ainda cláusulas específicas de indenização que igualmente servem como meio de alocação de risco entre as partes. Por exemplo, é usual que o comprador exija, para proteger seu direito de indenização em face de potenciais deteriorações do risco de crédito do vendedor, determinadas garantias de indenização, incluindo depósito de parte do preço em conta escrow, retenção parcial de pagamento do preço, fiança de terceiros, ou garantia imobiliária.

Na mesma linha, cláusulas limitadoras de indenização servem, por exemplo, para endereçar (i) o tempo máximo de exposição ao risco (prazos mais longos para passivos ocultos de efeitos prolongados, como os de natureza ambiental, por exemplo); (ii) a causa ou origem do risco (tratamento mais rigoroso para perdas decorrentes de comportamento fraudulento ou doloso da parte responsável, ou da ausência de licenças e autorizações quando a sociedade-alvo atua em setor regulado); e (iii) o valor do risco (limite mínimo de valor de perda, abaixo do qual o vendedor fica desobrigado a indenizar perdas, e limite máximo de valor das perdas indenizáveis pelo vendedor, para preservação de parte do lucro obtido com a venda).

Adicionalmente, fazer bom uso da indenização como mecanismo de alocação de riscos serve também para criar um ambiente favorável à adoção de comportamentos colaborativos e saudáveis entre as partes, impactando na redução de custos e na geração de valor à operação.

Nesse contexto, em certas operações, é comum que o vendedor se obrigue a indenizar o comprador por todas as perdas com origem no passado. Aqui, o preço recebido pelo vendedor tende a ser superior em comparação a outros métodos de indenização. Porém, em contrapartida, há também maior insegurança envolvida, tanto da perspectiva do vendedor - que pode ser obrigado a devolver parte substancial do preço embolsado via indenização ao comprador - quanto a do comprador - que pode apoiar-se no conforto da promessa de indenização ampla assumida pelo vendedor, e optar por uma auditoria legal e financeira superficial e pontual, deixando-o vulnerável a ocorrências futuras que desviem seu foco e prejudiquem a condução do negócio adquirido.

Sob o arranjo contratual descrito acima mostra-se útil, como mecanismo de alinhamento de interesses, a exclusão de determinados passivos devidamente revelados pelo vendedor do seu dever indenizatório em face do comprador, bem como, no contexto dessa revelação, o emprego de critérios limitadores de responsabilidade na cláusula de declarações e garantias do contrato - parte em que o vendedor atesta ao comprador a real situação (jurídica, comercial e financeira) da sociedade-alvo. Dessa forma, o vendedor fica obrigado a indenizar o comprador apenas nos casos em que suas declarações e garantias demonstrem-se falsas, incompletas ou inexatas, e não em todos os casos de prejuízos originados anteriormente ao fechamento da operação.

Nessa linha, a introdução de critérios como os de "materialidade" e de "conhecimento" pelo vendedor nas declarações e garantias emitidas em favor do comprador reduz as hipóteses em que o vendedor será obrigado a indenizar. Ao mesmo tempo, desperta-se no comprador um senso de diligência, pois a esse caberá avaliar com maior cuidado a situação jurídica e financeira da sociedade-alvo, para então decidir quais são os pontos de atenção a exigirem declarações e garantias completas e precisas do vendedor.  

Outra forma de indenização por vezes adotada é a de "porteira-fechada". Nesta modalidade, o comprador adquire a sociedade-alvo no estado em que se encontra e, assim, isenta o vendedor de eventuais perdas, tenham passivos e contingências sido revelados ou não. O vendedor, por sua vez, concorda com sua menor exposição ao risco, em contrapartida à redução do valor da venda.

Operações "porteira-fechada" podem, em certas situações, gerar incentivos perversos do vendedor em não revelar contingências e passivos da empresa. Com o objetivo de estimular o comportamento cooperativo das partes em tais modalidades de operações, uma solução pode ser criar exceções à regra de isenção total de responsabilidade do vendedor. Ao serem transferidos certos riscos de indenização para o vendedor (como, por exemplo, determinados passivos expressivos ou ocultos), gera-se um interesse do vendedor em cooperar e revelar informações, com o propósito de mitigar riscos e eventualmente afastar sua responsabilidade.

Entender a dinâmica do sistema de indenização é imprescindível àqueles que trabalham com operações de fusões e aquisições. A definição de regras de indenização pautadas por uma eficiente e racional alocação de riscos assegura valor à operação e reduz desnecessários atritos entre as partes. Em muitos casos, ainda, será referida alocação de riscos elemento decisivo na determinação do sucesso ou do fracasso do negócio.

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*Marcelo Perlman, sócio de Perlman Mediação e Estratégias Jurídicas.

*Rafael Setoguti J. Pereira, sócio de R. Setoguti Advogados.