1. Introdução
É recorrente a afirmação de que a Previc e os tribunais não estariam preparados para julgar causas relacionadas a decisões negociais. Por essa razão, alega-se, é que a utilização da Business Judgment Rule vem sendo amplamente acolhida.
Contudo, há quem entenda que o argumento de ausência de conhecimento técnico é insuficiente. Para isso, existiria a prova pericial que é largamente utilizada em diversos tipos de ação de responsabilidade civil e pode ser usada no processo administrativo sancionador. Uma justificativa que soa mais consistente afirma que, além das dificuldades técnicas dos agentes públicos, a adoção dos padrões de conduta da Business Judgment Rule ajuda a evitar multas ex-ante e responsabilidade civil ex-post. 1 Seriam, portanto, normas eficientes sob o prisma da análise econômica do direito.
Outra linha racional — que será explorada no presente artigo — explica que se trata, em grande parte, de resguardar a decisão negocial do viés de retrospectiva. Fato é que, pela maneira como foi concebida, a essência da Business Judgment Rule protege pessoalmente os agentes públicos de cometer erros em virtude de seu conhecimento posterior dos efeitos de uma decisão.
2. Olhando para o passado
Já foi identificado que existe um viés natural e psicológico em considerar que os resultados positivos são decorrência de processos decisórios adequados. Em contrapartida, a mente humana tende a crer que os maus resultados foram consequência de processos decisórios deficientes.2
Imaginemos, por um momento, que se pudesse reexaminar a decisão do administrador de EFPC de adquirir uma debênture emitida por uma companhia prestes a investir na abertura de lojas em todo o território nacional. E, assim que as lojas estivessem em funcionamento, sobreviesse a pandemia do Covid-193 e a sociedade requeresse falência. Embora pudesse reconhecer que houve um evento inesperado, um auditor fiscal da Previc poderia pensar que nenhum projeto de expansão deveria colocar em causa a sobrevivência da sociedade.
Alterando ligeiramente o exemplo. Suponhamos que não ocorreu nenhuma crise inesperada. Porém, tenha surgido um concorrente que conseguisse dominar aquele mercado com lojas virtuais. Mais uma vez, o auditor poderia imaginar que o projeto de expansão colocou a sociedade em risco. Alegaria também que era óbvio que as lojas virtuais iriam tomar o lugar das lojas físicas e que o administrador de EFPC deveria ter antevisto as consequências e investido no comércio on line.
Ora, é bastante frequente que riscos negociais muito bem medidos pareçam erros graves se houver um resultado desastroso ao final.4
Dessa maneira, por mais que se esforcem, os agentes públicos têm que lidar com o conhecimento das consequências da decisão.5 E, transportar a consciência no tempo e desconsiderar fatos sabidos é um exercício raramente realizado.
Em outras palavras:
É possível afirmar que se um auditor fiscal pudesse rever o mérito de uma decisão que causou prejuízo se inclinaria psicologicamente a apontar que uma decisão com menor risco sempre teria sido mais adequada.
De outro lado, desconheço processo administrativo sancionador da Previc por uma decisão de baixo risco, pouco rentável e que privilegie apenas uma liquidez exagerada.
Nessa linha, estudos psicológicos sobre o tema provam que os tomadores de decisão tendem a assumir uma postura extremamente conservadora e burocrática quando temem que a decisão passe por uma avaliação retrospectiva. Assim, ao evitar ao extremo a tomada de risco, colocam em causa o próprio princípio de rentabilidade que deveria ser garantido pelo cumprimento dos seus deveres fiduciários.6
Desta maneira, admitir um second guess vai contra o interesse da EFPC que o sistema jurídico deve proteger.7 E, no direito comparado, há precedentes relevantes sobre o viés de retrospectiva. Há tempos, tribunais pelo mundo compreendem que toda decisão de administração é discutível sobretudo, quando passado algum tempo, suas consequências são conhecidas. Também reconhecem que o administrador possui um tempo limitado para decidir e que nunca será possível conhecer antecipadamente todas as consequências de cada decisão. 8
Portanto, vincular-se ao processo decisório permite afastar os vieses cognitivos e, desta maneira, proporcionar uma avaliação mais precisa da realidade.9 Lentamente, o judiciário brasileiro vem compreendendo melhor o tema. Com especial destaque, aponto para esse trecho do Acórdão do TRF-2 5017134-48.2021.4.02.5101/RJ:
“ A performance do Fundo, a despeito de todos os indicativos de viabilidade, foi afetada por fato superveniente à aplicação realizada [...], que impactou diretamente os seus resultados e que não poderiam ser previstos por ocasião da indicação de realização do investimento. [...] Quando da indicação pelo investimento, o cenário revelava-se favorável [...], não se podendo exigir do autor que previsse um futuro mau desempenho decorrente de um evento fraudulento que só veio a se concretizar após a aplicação.”
3. Como o Agente Público se Protege do Erro
Para se proteger do viés de retrospectiva, a análise de qualquer processo decisório não deve sequer se referir ao fato de o investimento ter tido ou não sucesso. Cabe apenas demonstrar que informações públicas e notórias, ou padrões de gestão evidentes, inegáveis e aplicados à altura teriam sido manifestamente desrespeitados.10
Vejamos agora a um exemplo didático de uso de viés de retrospectiva. E, apenas como técnica para reforçar os conceitos, o modelo exibe uma atuação exageradamente caricata e enviesada por parte de um fictício auditor fiscal da Previc. Tomemos um investimento selecionado para fiscalização justamente por ter havido uma provisão para perda. De pronto, já se identifica o primeiro risco para a pessoa do auditor fiscal:
A tendência psicológica e inconsciente de começar a fiscalização buscando supostos erros do processo decisório.
É o que ainda pode ser denominado heurística de confirmação:
Um modelo simplificado de uso do raciocínio em que todas as hipóteses são mentalmente construídas para confirmar a intuição inicial. Psicologicamente, ainda pode-se estar diante de um viés de congruência que arrasta a mente humana para examinar as hipóteses exclusivamente por meio de testes para confirmá-los. Porém, do ponto de vista racional, deveria avaliar as hipóteses por testes alternativos.11
Retomando o exemplo. O auditor fiscal conclui que um investimento realizado no ano de 2011 foi temerário, não avaliou o cenário econômico de forma correta e — em um clássico second guess — apresentou prejuízo em relação à rentabilidade que teriam proporcionado títulos públicos remunerados pela Selic. Como fundamento de sua análise, afirma que o plano de negócios de uma sociedade investida era excessivamente otimista. Segundo sua lógica distorcida, a prova do otimismo exacerbado é que, depois do investimento, houve queda do PIB, aumento do desemprego, diminuição do consumo das famílias e, consequentemente, a sociedade requereu sua falência. Tudo isso causou prejuízo ao plano administrado pela EFPC.
Confiante no seu conhecimento do passado, o auditor fiscal apresenta uma lista das análises que deveriam ter sido feitas. Ainda seguro de que houve um erro, o auditor fiscal falha ao se esquecer de indicar as fontes técnicas sobre qual era, no passado, a expectativa de mercado e o padrão de conduta mínimo exigido de um administrador de EFPC para aquele tipo de investimento.
Devemos compreender que, independentemente do fato concreto, o agente público da hipótese desperdiça a oportunidade de atuar sem viés de retrospectiva. Ora, a utilização de fatos e premissas não conhecidas no momento do investimento só servem como evidência dos efeitos da distorção cognitiva. E, tendo produzido prova de que se levou por um viés de retrospectiva, termina por agir contra os interesses do estado.
Como o auditor fiscal imaginário não teria se incomodado em buscar informações sobre o ano de 2011, vamos juntos percorrer esse caminho. Até porque é simples verificar as estimativas que existiam sobre a economia no passado.
Para uma avaliação mais global quanto à imagem e às perspectivas do Brasil, bastaria recuperar as célebres capas da revista britânica The Economist: Brazil Takes Off (A decolagem do Brasil) [2009]; Has Brazil blown it? (O Brazil estragou tudo?) [2013]; e The Betrayal of Brazil (A traição do Brasil) [2016]. 12 Além disso, em 2011, as publicações especializadas em Previdência Complementar, afirmavam que o risco era “não tomar risco”.13
Há, ainda, uma importante ferramenta pública do Banco Central do Brasil para comprovar as expectativas do mercado naquela altura. O site permite a consulta a respeito das expectativas feitas pelos especialistas. Fazendo isso, é possível observar qual era a expectativa média do mercado para o PIB para os anos seguintes no final de 2011 e como a expectativa despencou apenas um ano depois. 14
Em que pese as expectativas dos especialistas em 2011, vejamos também 3 índices relevantes para entender o que ocorreu depois:
(a) PIB: Analisando os números é possível identificar a mudança de direção na curva de PIB justamente a partir de 2011. A tendência que era de crescimento acelerado passou a ser de queda acentuada. 15
(b) Pedidos de Recuperação Judicial: Os pedidos de recuperação judicial já vinham subindo em 2011, mas em 2015 se multiplicaram por 4 em relação ao ano de 2011, o que demonstra a crise generalizada. 16
(c) Desemprego: A taxa de desocupação vinha na casa de 6% em 2010 e 2011,17 permaneceu em patamar similar nos anos de 2012, 2013, e 2014. 18 O Brasil, por diversos fatores, vivia uma situação de pleno emprego. No entanto, a partir de 2015 há um crescimento acelerado que faz a taxa ultrapassar os dois dígitos.
Outro exercício necessário é observar qual era a orientação geral da Previc aos administradores que o processo decisório desprezou frontalmente. Assim, seria possível identificar algum erro grosseiro ao descumprir rotinas notoriamente utilizadas pelas EFPC. 19
4. Conclusão
A ciência já provou que, ao experimentar prejuízo em um investimento, o cérebro busca a causa em algum evento anterior. Assim, ao encontrar uma decisão que antecedeu a consequência, é natural que a mente atribua uma relação de causa e efeito e — ao mesmo tempo — conclua que o resultado era evidente na altura da tomada de decisão.
Deve-se, todavia, compreender que correlação não é causalidade.
O simples fato de dois eventos estarem correlacionados não significa que um seja a causa do outro. Há, inclusive, uma expressão latina bem conhecida que sintetiza a explicação: Post hoc ergo propter hoc. É uma falácia quando usada como argumento. No entanto, pode ser compreendida como um viés cognitivo que confunde a lógica racional daquele que observa o passado já conhecendo as informações do presente.20
Apesar disso, com algum esforço intelectivo, é relativamente fácil evitar o viés de retrospectiva.
No exemplo, bastaria fazer uma “viagem no tempo” e:
(a) Demonstrar que não foi realizado nenhum processo com racionalidade econômica para a escolha do investimento; ou
(b) Caso tenha sido realizado um processo racional;
(b.1) apresentar as informações públicas sobre o panorama econômico do país à época, e demonstrar que:
(i) o momento econômico não era favorável; (ii) que havia uma expectativa de que haveria uma crise; (iii) que o consumo das famílias iria cair; (iv) que a EFPC deveria reduzir o risco de suas carteiras;(v) que as premissas macroeconômicas usadas pela administrador destoavam das correntes no mercado de forma geral; ou
(b.2) demonstrar que o processo decisório desprezou frontalmente as orientações públicas da Previc quanto a avaliações de ativos.
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1 “Administrators and courts differ with respect to information. Administrators can often acquire technical knowledge needed to evaluate the safety of specialized industries, whereas courts of general jurisdiction have difficulty accumulating technical knowledge about specialized industries. In these circumstances, administrators may set standards better than courts, so the court may use a safety regulation as the standard of care for determining liability. By accepting safety regulations as defining the legal standard of care for tort liability, courts defer to administrators. If safety regulation and liability law impose the same standard of care, then potential injurers will conform to that standard in order to avoid both ex ante fines and ex post liability. Cooter e Ulen - Law & economics. p. 239.
2 “[…] the hindsight bias. This refers to the fact that things that actually happen seem, in hindsight (ex post), to have been far more likely than they were in foresight (ex ante)”. Cooter e Ulen - Law & economics. p. 51. “The mind that makes up narratives about the past is a sense-making organ. When an unpredicted event occurs, we immediately adjust our view of the world to accommodate the surprise.” Kahneman, Thinking, Fast and Slow. p. 197.
3 Ou a crise do subprime, ou a crise da dívida pública da zona do euro, ou a guerra na Ucrânia, ou qualquer outra grande crise.
4 “Actions that seemed prudent in foresight can look irresponsibly negligent in hindsight.” Kahneman, Thinking, Fast and Slow. p.199. “[…] judges must not decide based upon the consequences of those actions, which were made on a specific context, since it is very easy to judge a posteriori if a decision is good or bad, based on the results. […] the analysis must regard only to the time of the decision and to the business criteria, in order to determine its rationality. […] decision that seems better may, in fact, lead to catastrophic results. But then those results do not put the administrator in a liable position since there is no irrationality.” Dinis, Directors’ Duties, Civil Liability, and the Business Judgement Rule under the Portuguese Legal Framework. p.1505.
5 “[...] hindsight bias, [...] determinação dos deveres [...] à data dos factos em análise, [...] evitar-se a afirmação apriorística de que “era evidente” [...] ou devia conhecer estas ou aquelas informações. [...] referência o momento histórico da atuação [...] não pode tomar em consideração factos posteriores [...] Ferreira Gomes, Reliance: exclusão da responsabilidade civil dos membros dos órgãos sociais com base na confiança depositada na informação recebida.
6 Because adherence to standard operating procedures is difficult to second-guess, decision makers who expect to have their decisions scrutinized with hindsight are driven to bureaucratic solutions — and to an extreme reluctance to take risks. Kahneman, Thinking, Fast and Slow. p.199.
7 [...] após o deslinde de toda uma cadeia de fatos que até então eram ocultos pelo véu da incerteza do futuro e, portanto, que não poderiam ser conhecidos pelos administradores, não pode olhar para o resultado como um retrato, uma fotografia que estampou o exato momento das consequências advindas da decisão e de todos os momentos que levaram a eclodir aquele instante, e julgar o administrador unicamente pelo efeito final da decisão escolhida? Alves e Santos, A Administração de Sociedades e a Business Judgement Rule sob o Enfoque do Direito Brasileiro. p.713.
8 SAP Madrid 168/2007 “la decisión empresarial adoptada es discutible, como toda decisión de esta naturaleza, puesto que la administración y dirección de empresas no es una ciencia exacta, y más aún cuando, pasado cierto tiempo, es posible ahora conocer las consecuencias de la decisión empresarial adoptada por el órgano de administración, mientras que en el momento en que los administradores adoptaron el acuerdo esto no era posible, teniendo además los administradores un margen de tiempo limitado para adoptar la decisión empresarial. […] es una obligación de medios, por lo que no puede determinarse su incumplimiento o cumplimiento defectuoso en función de los resultados.
9 “Reasonable business risks will often appear foolish after the fact, particularly when a transaction has failed spectacularly. […] the benefit of knowing the actual outcome of a transaction and are aware of factors that were unknowable when the board’s decision was made. Courts are also boundedly rational, and they may have less experience than the directors in the relevant area of expertise. […] the judges who must make these determinations have substantial information constraints and suffer from bounded rationality. […] courts may be in a poor position to discover after the fact if they erred in their institutional choices. Gold, A Decision Theory Approach to the Business Judgment Rule: Reflections on Disney, Good Faith, and Judicial Uncertainty. p. 443 e 463. [...] aos tribunais [...] evita que tenham em conta o mérito do resultado da decisão. Figueiredo, A “Business Judgement Rule” e a sua Harmonização com o Direito Português. p.47. “[...] momento histórico da atuação (ou da omissão) do administrador, não podendo tomar em consideração factos posteriores que não puderam ser atendidos pelo próprio administrador aquando da determinação da decisão tomada” Loureiro, A responsabilidade dos administradores sociais pela violação de um dever de reasonable decision-making. p.126.
10 Se estivermos tratando de responsabilidade civil, por sua vez, o cálculo do prejuízo deve ser realizado de maneira absolutamente segregada. [Sem esquecer da demonstração da existência do nexo de causalidade entre o ato ilícito no processo decisório e o dano direto causado].
11 Bruner, Jerome Seymour; Goodnow, Jacqueline J .; Austin, George Allen (1956). A study of thinking. Wiley. LCCN 56007999. OL 6199287M.Enciclopédia site:upwikipt.top New York, Wiley p.20.https://archive.org/details/in.ernet.dli.2015.139127/page/n32/mode/1up?view=theater&q=congruence
12 https://www.economist.com/
13 “Existe o risco de ficar parado, de não tomar risco. O fundo de pensão precisa adotar uma postura pró-ativa (sic) e buscar aplicações com maior risco em uma constante análise do passivo [...] Edição 232 – Perspectiva 2012 – Investidor Institucional http://www.investidorinstitucional.com.br/sessoes/mercados/institucional/12587-perspectivas-2012.html
14 Final de 2011: 2011[2,9%]; [3,29%]; 2013[4,23%]; 2014[4,45%]; 2015[4,49%]
Final de 2012 2012[1,0%]; 2013[3,36%]; 2014[3,77%]; 2015[3,88%]; 2016[3,83%]
https://www3.bcb.gov.br/expectativas/publico/?wicket:interface=:0:7
15 PIB BRASIL: 2009-2016 – Banco Mundial https://data.worldbank.org/indicator/NY.GDP.MKTP.CD?locations=BR
https://api.worldbank.org/v2/en/indicator/NY.GDP.MKTP.CD?downloadformat=excel
16 2010 [475]; 2011[515]; 2012[757]; 2013 [874]; 2014 [828]; 2015 [1.287]; 2016 [1.863]
https://www.serasaexperian.com.br/images-cms/wp-content/uploads/2021/01/FACONS-7.xls
17 https://censo2010.ibge.gov.br/noticias-censo.html?busca=1&id=1&idnoticia=2074&t=desocupacao-fica-4-7-dezembro-fecha-2011-media-6-0&view=noticia
18 2012[6,9%]; 2013[6,2%]; 2014[6,5%]; 2015[8,9%]; 2016[12%]; 2017[11,8%]
PNAD Contínua - Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios Contínua https://www.ibge.gov.br/estatisticas/sociais/trabalho/9173-pesquisa-nacional-por-amostra-de-domicilios-continua-trimestral.html?edicao=20653&t=series-historicas
19 [01 Este guia, elaborado pela Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC) e adicional ao Guia de Melhores Práticas já publicado, tem por objetivo orientar os dirigentes, participantes, assistidos, patrocinadores, instituidores e prestadores de serviço quanto ao dia-a-dia da gestão dos investimentos.] Previc Melhores Práticas em Investimentos em 2011 sobre a seleção de investimentos: [...]35 Os ativos analisados para investimento da EFPC e os respectivos limites devem estar contemplados na legislação vigente. 36 A emissão, distribuição e a negociação dos títulos e valores mobiliários devem observar as normas estabelecidas pelo Banco Central do Brasil (BACEN) e Comissão de Valores Mobiliários (CVM). 37 Os títulos e valores mobiliários devem ter liquidação exclusivamente financeira.
Há previsão de outras avaliações, mas que não se direcionam ao ativo em si, mas à avaliação conjuntural, cenários de médio e longo prazos, estudos de ativos e passivos; levantamento dos segmentos; acompanhamento das tendências dos mercados financeiros e de capitais...
20 “[…] a misconception about the great depression of the 1930s. It was natural to think that the 1929 stock market crash must have been the result of fraud, speculative fever, and other abuses and in turn a cause of the depression: post hoc ergo propter hoc. But a precipitous decline in stock prices is much more likely to result from the expectation of a decline in economic activity than to cause the decline.” Posner, Economic Analysis of Law. p.421.