Principais aspectos do fundo de investimento em infraestrutura

O Fundo Incentivado de Investimento em Infraestrutura (“FI-Infra”) adquiriu contornos legais com a edição de uma regulação específica da Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”), a Instrução CVM 606, de 25/3/19 (“Instrução CVM 606”). A origem dessa norma remonta à discussão entre o órgão regulador e os participantes do mercado iniciada no fim do ano passado, quando teve início a Audiência Pública SDM 4/18. O mercado estava de sobreaviso sobre a novidade, já que a CVM sinalizou na sua Agenda Regulatória 2019, publicada no início deste ano, que a criação da nova modalidade de fundo era tema prioritário. O principal objetivo da autarquia com a criação do FI-Infra, que é um veículo direcionado ao investimento de longo prazo em infraestrutura, é a promoção do financiamento desse setor, que se mostra tão necessário para o país¹.

Mais especificamente, a criação do FI-Infra está em linha com o maior apetite do mercado por Debêntures Incentivadas em Infraestrutura, que são debêntures emitidas por sociedade de propósito específico, constituída sob a forma de sociedade por ações, destinadas à captação de recursos para projetos de investimento na área de infraestrutura. Esse título de dívida foi criado pela lei 12.431, de 24/6/11, conforme alterada (“Lei 12.431”), que visou promover investimento em infraestrutura por meio da consolidação de um regime fiscal diferenciado para seus investidores. Essa lei também estendeu tratamento fiscal benéfico aos investidores de certificados de recebíveis imobiliários e cotas de fundo de investimento em direitos creditórios fechados, desde que os recursos fossem revertidos para projetos de infraestrutura² (respectivamente “CRIs Incentivados em Infraestrutura” e “FIDCs Incentivados em Infraestrutura”, referidos adiante, em conjunto com as Debêntures Incentivadas em Infraestrutura, como “Valores Mobiliários Incentivados em Infraestrutura”). Assim, para as pessoas físicas que investem nos Valores Mobiliários Incentivados em Infraestrutura, há isenção de imposto de renda. As pessoas jurídicas, por sua vez, estão sujeitas a 15% de Imposto de Renda Retido na Fonte, desde que tributadas com base no lucro real, presumido, arbitrado, isentas ou optantes pelo Simples Nacional (“PJs Beneficiadas”)³.

Outra vantagem desse tipo de investimento é a redução do Imposto de Renda sobre os rendimentos, inclusive o ganho de capital na alienação das cotas, que sejam advindos do capital aplicado por cotistas em fundo de investimento que: (i) invistam, pelo menos, 85% do valor do seu patrimônio líquido nos Valores Mobiliários Incentivados em Infraestrutura⁴, ou (ii) invistam em cotas de fundo de investimento que detenham, por sua vez, no mínimo, 95% dos seus recursos alocados nos fundos referidos no item (i).

Nessas situações, se o cotista beneficiário for uma pessoa física residente ou domiciliada no Brasil ou no exterior⁵, os rendimentos serão isentos de imposto de renda. E, se for uma PJ Beneficiada, os rendimentos estarão sujeitos ao Imposto de Renda Retido na Fonte, à alíquota de 15%.

Apesar das evidentes vantagens fiscais trazidas pela lei 12.431, o setor privado não conseguia competir, até pouco tempo atrás, com as condições demasiado vantajosas que o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico (“BNDES”) oferecia ao setor produtivo em geral, incluindo o segmento de infraestrutura, que se traduzia na concessão de empréstimos e financiamentos implicitamente subsidiados pela utilização da Taxa de Juros de Longo Prazo (“TJPL”).

Contudo esse paradigma mudou em 2018. Com o advento da lei 13.483, de 21/9/17, o BNDES substituiu a TJPL pela Taxa de Longo Prazo, composta por uma parcela de juros reais pré-fixados e da inflação (IPCA)⁶. A adoção da TLP como taxa básica de juros utilizada para remuneração dos empréstimos e financiamentos do BNDES fez com que os juros praticados por ele passassem a estar mais próximos daqueles praticados no mercado, reduzindo assim sua demanda. Somados a essa alteração, desde 2015 os investimentos e desembolsos do BNDES no setor produtivo vêm decrescendo em geral e, mais particularmente, no setor de infraestrutura⁷. A retração nos financiamentos do BNDES também pode ser atribuída às medidas de arrocho fiscal que o governo tomou a partir daquele ano, com a interrupção de novos empréstimos provenientes do Tesouro Nacional⁸ e a repactuação da dívida entre o BNDES e a União⁹.

Frente a essa nova dinâmica no mercado, os investimentos de longo prazo no setor de infraestrutura ficaram mais atrativos e passaram a ser financiados em grande medida por investidores privados. Ainda no primeiro semestre de 2018, foi alcançado o volume recorde de emissões de Debêntures Incentivadas de Infraestrutura¹⁰, sendo que dados apontam que 20% do público investidor desse título de dívida são pessoas físicas¹¹.

Diante desse cenário, o BNDES também está redesenhando sua forma de financiar o setor de infraestrutura. A nova política de investimento adotada em meados de 2018 propõe investir o orçamento inicial de R$ 5 bilhões, por meio do BNDES Participações, em fundos de investimento fechados de crédito em infraestrutura cuja carteira seja composta prioritariamente por debêntures ou recebíveis relacionados a projetos de logística e transporte, mobilidade urbana, energia, telecomunicações e saneamento básico¹². O objetivo do banco é (i) fomentar e alavancar a indústria de fundos de investimento em infraestrutura, tornando-se sócio em conjunto com o setor privado de projetos na área, (ii) possibilitar outras formas de financiamento de projeto de infraestrutura no mercado de capitais, com a participação conjunta do setor privado, e (iii) atrair investimento privado no mercado de crédito de renda fixa de longo prazo destinado ao financiamento de projetos de infraestrutura¹³.

Em maio de 2018, quando o BNDES anunciou ao mercado essa nova política, ainda não havia sido editada uma regulamentação específica para fundos de investimento em infraestrutura e, diante disso, admitiram-se outras estruturas jurídicas passíveis de serem utilizadas pelos fundos que podem receber os investimentos focados em infraestrutura do BNDES¹⁴. Não obstante, naquela ocasião, o BNDES informou que estava trabalhando, em conjunto com a CVM, para regulamentar uma modalidade específica de fundo de infraestrutura¹⁵, tendo em vista a existência de embasamento legal para tanto no art. 3º, caput, da lei 12.431¹⁶.

A regulamentação do FI-Infra se insere nesse contexto. Trata-se de uma espécie de fundo de investimento regulado pela Instrução CVM 555, de 17 de dezembro de 2014 (“Instrução CVM 555”), possuindo as seguintes características:

• Público-alvo: Investidores de varejo e qualificados (art. 131-B § 7º da Instrução CVM 606). Note-se que os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios e Fundos de Investimento em Participação que adotam política de investimento compatível com o art. 3º da lei 12.431, investindo em Valores Mobiliários Incentivados em Infraestrutura dentro dos limites mínimos de alocação da carteira já explicados acima, também gozam dos mesmos benefícios fiscais. Contudo os FIDCs e os FIPs são destinados exclusivamente a investidores qualificados, enquanto o FI-Infra é um produto de varejo. 
• Classificação: Fundos de Renda Fixa, pois o principal fator de risco de sua carteira é a variação da taxa de juros e de índice de preços, que podem ser constituídos sob a forma de condomínio aberto ou fechado (art. 131-A § 1º da Instrução CVM 606). Com isso, somente os FI-Infra destinados a investidores qualificados e profissionais podem cobrar taxa de performance, não tendo sido estendida essa possibilidade aqueles que captam recursos no mercado de varejo, especialmente devido ao descasamento entre a cobrança usualmente no curto prazo dessa taxa e a implementação de longo prazo de projeto de infraestrutura¹⁷. Ainda no tema da classificação, apesar do FI-Infra ser destinado à aplicação em ativos de responsabilidade de pessoas jurídicas de direito privado, foi eximida a obrigação de conterem o sufixo “Crédito Privado” em sua denominação, sem prejuízo de ser dado destaque a esse fator de risco no termo de adesão e ciência de risco (art. 118 da Instrução CVM 555). 
• Projetos não-performados: Na minuta submetida à audiência pública, a CVM propôs restringir a possibilidade do investidor de varejo investir em fundos cuja carteira fosse composta por projetos de infraestrutura não-performados¹⁸ (greenfield). Contudo, participantes do mercado argumentaram que essa limitação (i) afetaria o potencial de rentabilidade dos produtos destinados ao varejo em relação aqueles com foco no público qualificado, tendo em vista que os projetos de infraestrutura pré-operacionais oferecem retornos mais significativos, (ii) limitaria a quantidade de ativos disponíveis com a consequente concentração da carteira dos produtos financeiros focados no varejo, (iii) seria desnecessária, já que os projetos de infraestrutura passíveis de investimento devem ser aprovados pelo órgão governamental competente, de acordo com a lei 12.431, de modo que o risco já estaria mitigado, e (iii) não estaria em consonância com a lei 12.431, já que esta permite a aquisição direta pelo investidor de varejo de Debêntures Incentivadas em Infraestrutura destinadas ao  financiamento de projetos não-performados. Assim, a CVM terminou por atender aos anseios do mercado e, na norma editada, não impôs qualquer restrição ao investimento em projetos pré-operacionais pelos FI-Infra focados no varejo. O investidor terá acesso à classificação de risco atribuída pelo administrador do fundo na “Lâmina de Informações Essenciais”¹⁹.  
• Limite de exposição por Emissor: Os limites de exposição por emissor dos FI-Infra variam de acordo com o público alvo ao qual se destinam, conforme segue: 

1. Investidor de Varejo: O limite de exposição é de 20% do patrimônio líquido do fundo por cada emissor de Valores Mobiliários Incentivados em Infraestrutura e demais ativos da carteira, observado o quanto disposto no art. 102 § 1º e § 2º da Instrução CVM 555, sendo concedido o prazo de dois anos para atendimento desse limite (art. 131-B da Instrução CVM 606 e art. 107 § 3º da Instrução CVM 555).  
2. Investidor Qualificado: O limite de exposição aumenta para 40% do patrimônio líquido do fundo por cada emissor (art. 126 da Instrução CVM 555).  
3. Investidor Profissional: Não há limite de exposição por emissor (art. 129, V da Instrução CVM 555). 

• Para fins de cálculo desse limite, as Sociedades de Propósito Específico que emitem Debênture Incentivada em Infraestrutura serão consideradas cada qual uma emissora independente, desde que haja constituição de garantias relativas ao cumprimento das obrigações principais e acessórias e que elas não sejam concedidas por sociedades integrantes do mesmo grupo econômico (ressalvadas eventuais garantias reais incidentes sobre as ações da própria Sociedade de Propósito Específico).
• Concentração por modalidades de Ativo Financeiro: Os FI-Infra devem alocar, no mínimo, 85% do valor do seu patrimônio líquido nos Valores Mobiliários Incentivados em Infraestrutura, sendo concedido o prazo de dois anos para enquadramento da carteira nos termos do art. 3º da lei 12.431 (art. 131-A da Instrução CVM 606 e art. 107 § 2º da Instrução CVM 555). Nesse sentido, os limites de concentração por modalidade de ativo financeiro previstos no art. 103 da Instrução CVM 555 não são aplicáveis aos FI-Infra (art. 103 § 5º da Instrução CVM 555).
• Investimento em FIDC e CRI: Os CRIs Incentivados em Infraestrutura e cotas de FIDCs Incentivados em Infraestrutura que integrem a carteira do FI-Infra devem ser de classe única ou sênior. Além disso, o administrador deve, na consolidação das aplicações, assegurar que os limites de concentração por emissor previstos no art. 131-B também sejam atendidos, ressalvada a hipótese de o FIDC Incentivado em Infraestrutura investido ser administrado ou gerido por terceiro não relacionado ao administrador ou gestor do FI-Infra investidor.
• Responsabilidade pelo desenquadramento da carteira: Na proposta original da CVM havia previsão normativa para o afastamento das penalidades aplicáveis ao administrador e gestor na hipótese de desenquadramento passivo dos limites de concentração, diversificação da carteira e concentração de risco, desde que a situação decorrente de fatos exógenos e alheios à vontade desses prestadores de serviço não ultrapassasse 15 dias consecutivos e não implicasse em alteração do tratamento tributário conferido ao fundo e seus cotistas. Contudo, diante de uma pertinente manifestação feita pela Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (ANBIMA) pedindo a ampliação dessa isenção de responsabilidade aos administradores e gestores de FI-Infra fechados em fase de desinvestimento, a CVM ampliou a ressalva para abarcar também a hipótese do desenquadramento passivo dos limites de concentração por emissor no período de desinvestimento, que esteja previsto no regulamento de fundos de investimento fechados ou que tenha sido deliberado em assembleia geral de cotistas no caso dos fundos abertos (art. 105 da Instrução CVM 555)²⁰. Vale destacar que a alteração da norma beneficia todos os fundos regulados pela Instrução CVM 555 em período de desinvestimento.
• Migração de fundos em operação para o regime do FI-Infra: Atendendo à solicitação de um participante do mercado no âmbito da audiência pública, a CVM estabeleceu no art. 3º da Instrução CVM 606 uma regra de transição para fundos regulamentados pela Instrução CVM 555 que estejam em operação e tenham o objetivo de enquadramento no regime tributário da lei 12.431. Referidos fundos podem aprovar a migração para o regime do FI-Infra em assembleia geral de cotistas, tendo a partir daí dois anos para atender as exigências aplicáveis ao FI-Infra²¹.

Em conclusão, atendendo ao recente aumento da demanda do mercado, foi criado um veículo de investimento específico para Valores Mobiliários Incentivados em Infraestrutura, em consonância com os objetivos de promover investimentos privados de longo prazo em infraestrutura.

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1 Comissão de Valores Mobiliários. Agenda Regulatória CVM 2019. Notícias. 04 fev. 2019. Disponível aqui. Acesso em: 26.03.2019.